金界控股：增长预测无惧VIP业务低迷

东南亚博弈业的复苏正在缓慢蓄势，但疫情的余波依然清晰可见。作为Cambodia著名金界娱乐城（NagaWorld Resort）的庞大运营商，金界控股（NagaCorp）尤其受到关注。

标普全球评级（S&P Global Ratings）现已发布最新的预测，预计该公司将实现温和但稳定的增长。看来，尽管失去了曾经利润丰厚的VIP业务，金界控股正在寻找提高收入的新途径。

数字与事实

标普全球评级在最近的一份简报中预计，在香港上市的赌场运营商金界控股将在2026年和2027年实现3%至8%的调整后收入增长。这是一个非常重要的评估。早在5月份的评论中，该评级机构就预计其盈利增长约为5%至6%。该公司报告其2025年的收入为7.13亿美元，EBITDA（息税折旧及摊销前利润）为4.04亿美元。这些数据分别仅为2019年水平的40%和60%。在2019年，其收入为18亿美元，EBITDA为6.67亿美元。其中很大一部分（约占博彩总收入 Gross Gaming Revenue (GGR) 的70%）来自VIP板块，主要由所谓的博彩中介（junket）运营商产生。据估计，这部分业务不太可能完全恢复。

截至2025年底，金界控股持有约3.72亿美元的现金余额。未偿债务仅包括一笔将于2026年5月到期的7000万美元股东贷款。标普全球评级预测2026年和2027年的债务与EBITDA比率约为0.3倍。该公司的资本支出（Capex）在2026年预计约为1.70亿美元，随后在2027年因Naga3项目增加至约3.80亿美元。年度股东回报预计在1.00亿至1.20亿美元之间。金界控股在2025年恢复派发股息，派息率为30%。

背景

这些预测的关键因素是金界控股稳健的财务状况，这得益于低杠杆和可观的现金储备。自2022年以来，该公司一直审慎管理其现金流，限制股息和资本支出。直到2025年才恢复派发股息。2025年12月终止的一项关于Naga3项目的股东资金协议，现在允许该公司重新调整这一价值35亿美元项目的规模。这可能主要通过内部现金流或通过外部市场进行融资。

然而，对于未来的投资和股东分配仍存在担忧。该公司可能会推行激进的分配政策，或对Naga3进行大规模投资，这可能会消耗其现金储备。标普全球评级警告说，这可能会显著损害公司的信用质量。在压力情景下，如果股息支付率达到60%且每年资本支出达到6.50亿美元，金界的债务与EBITDA比率可能在2029年接近3倍。

“金界更强大的财务状况提供了下行缓冲。该公司建立了一个健康的资产负债表，其支撑点在于低杠杆和可观的现金余额。” - 标普全球评级，信用分析师报告

金界控股此前严重依赖VIP板块，这在很大程度上是由中国博彩中介提供便利的。在中国监管变化和疫情的影响下，这种商业模式受到了严重削弱。这一领域的复苏可能仍将充满挑战。然而，目前的预测表明，该公司正在寻求替代增长战略，以填补这一空白。

为什么这对德国玩家很重要

Cambodia金界控股这样的赌场巨头的动态乍看之下似乎很遥远。然而，它们反映了博彩行业的全球趋势。无论是在亚洲还是在欧洲，监管都在迅速发生变化。德国通过 GlüStV 2021 引入了严格的规定。在线赌场现在必须持有来自国家联合博彩管理局（GGL）的德国许可证。这包括每月1,000欧元的充值限制以及在线老虎机每旋转一次1欧元的下注限制。中央自愿禁赌系统 LUGAS 也是玩家保护的重要组成部分，旨在防止过度博彩。这些措施旨在创造一个安全和负责任的博彩环境。相比之下，金界控股面临的挑战表明，市场在多大程度上依赖于政治影响和全球经济因素。像德国这样受到监管的市场旨在提供更多的稳定性和安全性。然而，这里的条件非常严格，以至于许多玩家继续转向避开这些限制的离岸（offshore）提供商。

这对获得 GGL 许可证的赌场意味着什么

对于在德国获得许可的在线赌场来说，金界控股的发展几乎没有直接影响。他们受 GGL 要求的约束。GGL 正在努力使市场对 GGL 提供商更具吸引力和更公平。然而，德国的要求有时比马耳他（MGA许可证）或直布罗陀等其他欧洲国家更为严格。这意味着 GGL 提供商要与不遵守严格规则的非法提供商展开竞争。对玩家保护和透明度的关注仍然是最重要的。只有这样，才能在德国长期建立起信任并建立一个可持续的在线博彩市场。德国的监管旨在防止出现极端的依赖，就像我们在亚洲的 VIP 博彩中介中所看到的那样。然而，GGL 还必须确保其不会对合法提供商进行过度监管。