Kalshi Dihadapkan pada Pengawasan: Penjelasan Tantangan Data untuk Perdagangan Eter Senilai $9,81 Miliar

Dunia derivatif kripto dan pasar prediksi menghadapi pertanyaan baru tentang integritas pasar. Investigasi terperinci terhadap pasar abadi (perpetual) ether di platform perdagangan Kalshi telah mengungkap pola-pola yang bertentangan dengan penjelasan resmi perusahaan. Inti masalahnya adalah transaksi senilai total $9,81 miliar yang diamati antara 1 Agustus dan 30 September. Jumlah ini menyumbang 55,9 persen yang mencengangkan dari total nilai nominal yang diperdagangkan dalam kontrak ether. Sangat mencolok bahwa jumlah besar ini terkonsentrasi hanya pada enam ukuran perdagangan tertentu.

Kalshi sebelumnya menyatakan bahwa perilaku ini didorong oleh program insentif pembuat pasar (market maker). Menurut narasi ini, pedagang profesional menempatkan pesanan dengan ukuran minimum untuk mengumpulkan bonus. Aktor yang lebih cepat kemudian diduga menyambar pesanan ini ketika harga di bursa lain sudah bergerak sebelum pembuat pasar dapat bereaksi. Namun, analisis data yang tersedia menceritakan kisah yang berbeda. Pedagang yang menangani ukuran tetap ini mengalahkan harga spot-tersirat (spot-implied) ether hanya dalam 33 persen kasus. Tolok ukur peluang acak (random chance benchmark) berada di 35 persen. Ini berarti pedagang profesional yang seharusnya ini berkinerja lebih buruk daripada lemparan koin statistik.

Angka dan fakta

Analisis 5,35 juta perdagangan mengungkapkan bahwa konsentrasi pada ukuran perdagangan tertentu di Kalshi sangat tinggi dibandingkan dengan pasar yang matang seperti Binance atau Hyperliquid. Sementara ukuran yang paling banyak diperdagangkan hari itu di Binance hanya menyumbang sekitar 1,68 persen dari volume, angka ini mencapai hingga 55,8 persen di Kalshi. Bahkan pada hari Kalshi yang paling tidak terkonsentrasi, yaitu 9,3 persen, angka tersebut melebihi nilai puncak pesaingnya. Ukuran perdagangan dominan, termasuk jumlah seperti $5.500, $5.425, dan $4.025, berubah lima kali selama periode pengamatan. Menariknya, empat dari perubahan ini terjadi sesaat sebelum tengah malam antara pukul 23:07 dan 23:58 ET.

Peran pembuat pasar dipandang sangat kritis. Profesor ekonomi Rajiv Sethi dari Barnard College awalnya mendukung teori "tolerated sniping" (penyergapan yang ditoleransi). Ia menyarankan bahwa pembuat pasar mungkin menerima kerugian kecil dari kutipan yang kedaluwarsa karena imbalan program insentif lebih besar daripada kerugian tersebut. Namun, setelah meninjau data baru, ia menyatakan keraguan signifikan tentang tesis ini.

"Saya pikir hanya pengenal akun yang dapat menyelesaikan ini secara pasti, tetapi saya mulai ragu tentang penjelasan"tolerated sniping" saya." - Rajiv Sethi, Profesor Ekonomi di Barnard College

Latar Belakang

Sebuah *future* perpetual, atau *perp*, adalah taruhan pada harga aset tanpa tanggal kedaluwarsa. Di Kalshi, pasar ini menjadi sorotan setelah The Wall Street Journal melaporkan hampir satu juta perdagangan yang hampir identik. Komisi Perdagangan Berjangka Komoditas (CFTC) dilaporkan sedang melakukan penyelidikan. Kalshi sendiri menyatakan tidak menemukan bukti kolusi atau perdagangan cuci (*wash trading*). Meskipun demikian, perusahaan mengumumkan pada 28 September bahwa mereka akan mengakhiri Program Insentif Volume efektif paling cepat 13 Oktober. Meskipun data tersebut tidak secara langsung membuktikan manipulasi, pertanyaan tetap ada mengapa para pedagang menginvestasikan miliaran ke dalam strategi yang hampir tidak menawarkan keuntungan pasar.

Mengapa ini penting bagi pemain Jerman

Bagi pemain Jerman yang tertarik pada aset kripto atau pasar prediksi, kasus ini menyoroti risiko pada platform yang tidak diatur secara memadai. Di Jerman, perjudian online diatur secara ketat oleh Perjanjian Negara tentang Perjudian 2021 (GlüStV 2021). Siapa pun yang ingin bermain secara legal dan aman harus secara eksklusif menggunakan penyedia yang terdaftar di daftar putih Otoritas Perjudian Bersama Negara Bagian (GGL). Kasino berlisensi ini tunduk pada kontrol ketat untuk mencegah manipulasi seperti perdagangan cuci atau kondisi permainan yang tidak adil.

Berbeda dengan proses buram di bursa kripto, pasar Jerman menawarkan perlindungan tinggi terhadap kelebihan finansial melalui sistem LUGAS dan batas deposit bulanan 1.000 euro. Batas taruhan 1 euro per putaran untuk slot virtual juga memastikan risiko tetap dapat dikelola. Mereka yang bermain di platform tanpa lisensi GGL, seperti penyedia dari Curacao atau Malta, memiliki sedikit pilihan hukum jika data perdagangan atau peluang menang tidak mencerminkan kenyataan.

Apa artinya bagi kasino berlisensi GGL

Penyedia berlisensi GGL di Jerman harus memenuhi persyaratan tertinggi untuk transparansi generator angka acak dan proses permainan mereka. Kasus seperti Kalshi menunjukkan betapa pentingnya pengawasan negara, memiliki akses ke identitas pelaku dan kumpulan data lengkap jika terjadi kecurigaan. Sementara platform kripto sering beroperasi dengan program insentif yang dapat menciptakan volume buatan, ini dilarang keras dalam model lisensi Jerman. Kegiatan pemasaran harus disetujui dan tidak boleh mendorong pemain untuk bertindak tidak bertanggung jawab. Bagi industri di Jerman, ini berarti keunggulan kompetitif melalui kepercayaan, bahkan jika hambatan peraturan lebih tinggi daripada di luar negeri.

Regulator Amerika Serikat Commodity Futures Trading Commission (CFTC) dilaporkan sedang meneliti masalah ini. Kalshi sendiri menghentikan program bonus pembuat pasar (market-maker) setelah anomali tersebut dipublikasikan.

Apa itu perpetual future ether?

Perpetual future adalah instrumen keuangan yang digunakan untuk bertaruh pada harga ether tanpa tanggal kedaluwarsa yang tetap. Ini adalah bentuk derivatif yang umum diperdagangkan di platform kripto.

Apakah platform perdagangan semacam itu legal untuk perjudian di Jerman?

Di Jerman, hanya penyedia dengan lisensi dari GGL yang dapat secara sah menawarkan perjudian atau taruhan serupa. Platform tanpa lisensi ini beroperasi di pasar abu-abu atau gelap dan tidak menawarkan perlindungan GlüStV 2021.